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Panion 2023 股東信

 目錄


致股東................................................ .............3

2023 年回顧......................................... ................................5

Trupanion 訂閱業務.....................................9

我們為什麼喜歡有機成長...................................14

達裡爾的案例研究:聯合健康 ...................................19

新的自由現金流目標................................................ .... 21

我們的其他業務.............................................. ................ 22

每股內在價值.............................................. …… 23

Margi's Conclusion................................................ ................ 27

 致股東


"我基本上相信兵來將擋水來土掩的製度。困難重重

你必須堅強地應對"。

- 查理-芒格在最後一次接受 CNBC 採訪時說


我為何創立 Trupanion


達裡爾-羅林斯(Darryl Rawlings) 執行長兼董事會主席


Trupanion 走過了 26 個年頭,我覺得應該提醒我們的股東 Trupanion 背後的原因。這是我小時候養的狗 Mitzy 的故事。你們中的許多人都聽過這個故事,但我今天要重溫這個故事,因為雖然我們失去Mitzy 已經將近40 年了,Trupanion 也已經建立了26 年,但我父母所面臨的問題仍然是全世界數以百萬計熱愛寵物的家庭所面臨的問題。

米奇的故事要從我在加拿大溫哥華長大時說起。我們家是典型的中產階級家庭,我的父母希望給我和弟弟一切


他們沒有機會,只能靠薪資度日。

一個週末,米奇只有兩歲大,她明顯生病了,但我們不知道是什麼原因。由於當地的獸醫週末不上班,我們就去了溫哥華市中心西四區的一家全天候急診診所。

診斷很快就出來了。獸醫告訴我們,米奇的胃扭曲了,幸運的是可以進行手術,手術將挽救她的生命。透過手術,我們還能與米茨再相處十幾年。但是,接下來就是關於費用的討論。因為我的父母和許多家庭一樣,每個月都過著拮据的生活,沒有可用的貸款,所以他們負擔不起手術費用。

最後,那天我們離開獸醫站時沒有帶米奇,在這個過程中,每個人都很難過。獸醫和他們的員工可以提供幫助,他們擁有相關的知識和工具,但他們也有自己的生意要做。沒有報酬,他們根本無法開展業務。我的父母不僅因為無法挽救我們心愛的狗狗而傷心欲絕,還因為他們的兒子發現他的父母沒有辦法為米奇所需的護理做好預算而感到尷尬。我也很難過、沮喪和憤怒。一定有更好的辦法。正是這種可怕的結果促使我創辦了 Trupanion。

失去米奇 14 年後,28 歲的我賣掉了幾年前創辦的雪茄生意。我用這些收入成立了一家公司,來解決這個問題,讓像我這樣的家庭能夠更輕鬆地為寵物做好預算和護理,同時讓獸醫及其員工能夠有效地提供高品質的護理服務。兩年後,我為 Trupanion 的第一隻寵物--我的狗 Monty 註冊了會員。

我們的目標過去是--現在仍然是--消除 "經濟 "安樂死的需要,我們的使命是幫助有愛心、負責任的寵物父母為他們的寵物做好預算和照顧。

為了取得成功,我們需要幫助的不僅僅是幾個米茨,而是數百萬人!我們用為會員支付獸醫發票所花費的數十億美元來衡量我們的影響力。 Trupanion 花了 20 年的時間才支付了第一筆 10 億美元的會員發票。三年後,我們跨越了 億美元的門檻。今年晚些時候,我們預計將突破 億美元,如果我們繼續以 的速度逐年增長每股內在價值,那麼在十年內,我們每年將支付 億美元的獸醫發票。這就是我們對成功的定義。我們的成功是由我們幫助的所有 Mitzies 和負責任、有愛心的寵物父母所創造的。為了實現這一目標,生態系統中的每個人都需要獲勝。每個人!這包括寵物、寵物父母、獸醫及其員工、我們的地區合作夥伴、團隊成員、產業夥伴、監管機構,當然還有我們的股東。

通常情況下,我會在這裡談談過去一年的經營成果。但是,熟悉情況的人都知道,是瑪姬一直在領導公司和 60 個月計畫的執行。因此,瑪姬參與了今年信件的起草工作,我希望她在今後的信件寫作中發揮更大的作用。下面請她來做自我介紹。

 瑪吉的介紹

Margi Tooth

 總統

過去,我曾有幸與達裡爾密切合作,並撰寫了多封信函,尤其是在 2021 年參與撰寫了 月計畫信函。但今年,我們的合作方式有所不同,這讓我有時間充分反思過去一年的進展,並回過頭來評估過去 12 個月收集到的許多經驗教訓。我期待在未來的許多年裡,在這封獨特的股東信中扮演更重要的角色。在向大家介紹我們 2023 年的業績之前,我想先簡單介紹一下我為何如此高興來到這裡。

Trupanion 是一家獨一無二的公司,我們面臨著巨大的機會。我們所處的是一個龐大的、滲透不足的(現在是全球性的)市場。我們擁有一支兢兢業業、才華橫溢的團隊,他們真正關心我們的使命,並專注於長遠發展。我們為會員提供的價值主張是業內最好的,我們與獸醫的合作關係根深蒂固、步調一致、獨一無二,能夠在最關鍵的時候透過改善護理服務幫助寵物父母。目前,我們在不同地區和價位上擁有多種產品,為了支持這一多樣化的產品組合,我們正在發展組織和技術基礎設施,以便為不斷增長的會員提供服務。最後,我們正在透過自籌資金滿足資本需求和加強資產負債表來建立更強大的財務模式。我們的未來比以往任何時候都更加光明。

 2023 年回顧


2023 年是有趣的一年,原因有很多。在公司歷史上,我們的年收入首次超過 10 億美元。總收入成長到 ,達到 億美元。我們的核心訂閱業務貢獻了 萬美元的收入,利潤率較低的 "其他業務 "貢獻了 萬美元的收入。

從表面上看,收入突破 10 億美元, ,有些人可能會認為這是一個不錯的年份,但這些結果掩蓋了一些更明顯的挑戰。

長期以來,我們一直認為調整後營業收入(AOI)是我們業務中最重要的指標。這是我們自己定義的、非美國通用會計準則的術語,也是我們用來管理業務的重要財務指標。它代表了我們在花錢收購新寵物或投資新增長計劃之前,從現有寵物身上賺取的可支配利潤(稅前)。


主要合併財務指標

Year
Enrolled
pets
Revenue
Adjusted
operating
income
Net
cash*
Net
income
(loss)
Fully
diluted
share
count**
Revenue
per share
YoY
growth
Adjusted
operating
income per
share
YoY
growth
Statutory
surplus
Required
statutory
surplus ***
2014 232,450 115.9 0.9 11.1 61.5 (21.2) 33.8 23.7 23.7
2015 291,818 147.0 3.6 14.8 45.6 (17.2) 34.1 28.1 27.8
2016 343,649 188.2 14.8 14.7 51.6 34.9 32.9 29.5
2017 423,194 242.7 23.4 18.4 57.8 (1.5) 35.4 40.4 26.5
2018 521,350 304.0 31.9 23.7 135.2 37.9 60.1 60.0
2019 646,728 383.9 44.2 33.3 140.2 (1.8) 38.0 $1.16 78.3 62.6
2020 862,928 502.0 57.1 45.1 302.6 (5.8) 42.4 $1.35 16% 98.6 88.5
2021 699.0 78.5 69.5 294.3 42.8 $16.32 131.7 129.3
2022 905.2 89.3 80.4 239.0 (44.7) 42.8 14% 171.4 158.7
2023 1,108.6 83.5 70.4 242.0 43.5 241.3 177.2

註:收入、調整後營業收入、用於收購新寵物的投資資本、淨現金、淨收入、法定資本以百萬美元為單位

  • 現金、投資和我們的建築資產減去債務 股份總數加上授予的選擇權和認股權證,其中包括流通股加上未行使/未投資的選擇權和RSU,以及隨後幾年授予的與當年業績有關的股份 估計數

從 2015 年到 2021 年,我們每年的調整後營業收入和每股調整後營業收入都實現了兩位數的強勁成長。 2022 年,調整後營業收入僅成長了 14%--我們在去年的信中提到了這令人失望的結果。 2023 年,我們的可支配所得出現倒退!每股 AOI 減少了 。在這一年,我們假定獸藥通膨率將躍升至 ,比我們在過去 年(幾乎)每年看到的 的歷史增長率高出一倍以上。當時,我們認為 ,即使不是過於保守,也是一個合理的假設。實際上,獸醫通膨率比我們預期的還要高,年比達到 。我們的保守不夠,我們錯了。

毫無疑問,通膨飆昇在短期內傷害了我們。我們也希望自己能更早意識到這一點,並且能更快做出反應。但是, 通貨膨脹背後的原因是必須要談的。一段時間以來,我們一直在說獸醫需要提高價格。我們是動物保健生態系統的一部分,獸醫界的巨大壓力對我們來說顯而易見。我們看到,人員配備、同情疲勞以及大流行病的後遺症等持續不斷的挑戰直接影響著獸醫與客戶之間曾經備受推崇的關係。北美各地的獸醫團隊一直在苦苦掙扎,我們一直在為這個英雄的職業大聲疾呼,為他們的困境搖旗吶喊。事實上,在 2022 年第二季的電話會議上,我們曾表示,我們預計獸醫需要在 年內將價格提高總計 ,才能建立起獸醫團隊。


可持續發展的企業,並繼續治療和照顧我們的寵物。看來,2022 年獸醫行業的所有言論終於導致獸醫提高了價格。將2021年底的價格與2023年12月的價格相比較,總漲幅幾乎達到了 ,完全符合我們的估計,並有望為獸醫行業帶來其迫切需要的經濟寬慰。

這項進展也反映出寵物家長對寵物獸醫服務的直接需求。這就是我們存在的理由。我們的存在是為了讓寵物家長和獸醫能夠以他們認為必要的方式治療寵物。我們不是來控制護理成本的,也不對提供的護理類型指手畫腳。我們只是確保寵物在需要的時候得到所需的照顧。隨著照護成本的上升和寵物家長對更多照護服務的需求,對 Trupanion 的需求只會繼續增長。

現在回到調整後營業收入。我們在 60 個月計畫(2021 年公佈)中的目標是,從 2021 年到 2025 年,我們的每股內在價值每年增長 。調整後營業收入的成長也可以簡單地代表我們每股內在價值的成長。去年,我們曾說過,每股內在價值以 的速度逐年增長是一個不錯的結果,當我們的 實現增長時,我們會欣喜若狂。

整體而言,以 年複合年均營業利潤率和 年複合年均營業利潤率計算,我們可用於投資的複合年均營業利潤總額如下:
 (單位:百萬美元) 3yr total 5yr total
growth 68.5 82.2
growth 57.1 71.4 89.2 111.5 272.1 139.4 174.3 585.8

實際數據和 2024 年指導數據
57.1 78.5 89.3 83.5 251.3

如果 2023 年的獸藥通膨率達到我們預測和計劃的 ,我們就能在 萬美元的訂購收入上再賺取 3 個百分點。在此基礎上,我們的 AOI 將達到約 萬,穩居 3 年 CAGR 成長率之間。然而,以 的通膨率計算,我們的收入僅為 萬美元。我們的定價失誤以及未能達到 的認購AOI 利潤率目標所帶來的負面現金影響,到最後可能會達到 萬美元(根據我們的指導意見, 2023 年為 萬美元,2024 年為 萬美元,2024 年估計為 萬美元)。
 (單位:百萬美元) 2022 AOI 2023 AOI

實際數據和 2024 年指導數據
89.3 83.5

訂閱費用 @ 15% AOM + 其他
99.4 120.3
Deficit

即使 2023 年的調整後營業收入(AOI)年減,但我們仍在努力使 5 年調整後營業收入總額超過 萬美元。這高於我們的 基準,但低於我們的理想目標。如果考慮到我們在年終財報中公佈的 2024 年指導範圍,我們需要在 2025 年實現 萬美元的調整後營業收入,才能達到 萬美元的總額。要實現這一目標,我們需要在 60 個月計畫的最後 24 個月中重新加快調整後營業收入的成長速度。這就要求我們繼續不斷修復利潤率,進而允許我們增加寵物收購成本支出,重新加快成長速度,同時維持去年整個業務實現的效率。


訂閱調整後營業利益率


現在回到 "有趣的一年 "的話題。我們的利潤率壓縮波及整個公司,損害了我們的AOI年增、寵物收購總支出年增、寵物的終身價值。回過頭來看這些關鍵指標,人們會認為這是一個令人失望的數字--尤其是與我們在 2022 年的表現相比。然而,上圖所反映的卻是另一番景象,一個值得我們共同驕傲的景象。原因如下

我們堅持成本加成模式,並開始了為期 12-18 個月的恢復調整後營業利潤率(AOM)之旅。我們削減開支,意識到這種暫時性的利潤壓縮將在 2022 年、2023 年和 2024 年之間使我們損失近 萬現金。我們減少了寵物收購的整體支出,以降低每隻寵物的利潤率,並致力於恢復自由現金流。此外,我們開始監控和報告核心 Trupanion 產品中不同產品和不同地區的多重損益。這種去中心化的方法對於管理不同損益表中寵物的獨特終身價值至關重要,並使我們的每隻寵物平均收購成本在這一年中降低了

除利潤外,這一年我們還面臨最後一個挑戰,那就是審計和審計中發現的重大缺陷。我們正在努力彌補這些重大缺陷,作為一家企業,我們已經吸取了教訓,即快速成長必須伴隨著同樣快速的流程和控制的發展。在某些情況下,我們並沒有做到這一點。歸根結底,這些發現促使我們在技術和基礎設施流程方面更加嚴謹、嚴格和勤勉,從長遠來看,這無疑將使我們更加強大。

儘管如此,團隊還是展現了強大的韌性和毅力。公司對其使命和成員的執著所帶來的熱情是一種天賦。當我們重組、測試並開始建立更強大、更有韌性的基礎時,為解決如何預算意外獸醫護理費用的問題而產生的動機帶來了重要的經驗教訓。

團隊已經並將繼續堅持下去。


汽車保險中的通貨膨脹


在應對通貨膨脹方面,我們並不孤單。根據標準普爾的數據,2020 年,美國汽車保險業的賠付率(損失率 + LAE 比率)創下了 20 多年來的最低記錄,因為人們待在家裡,減少了駕車出行。由於這筆巨大的意外之財,該行業向客戶退款。當生活恢復正常,通貨膨脹來臨時,新車和汽車維修的成本上升。 2022 年,該行業的索賠率達到二十多年來的最高值。


美國私營汽車保險業 - 總賠付率


資料來源:S&P Global:資料來源:標準普爾全球公司。總賠付率定義為損失率 + 損失理算費用率(LAE 比率)

雖然 2022 年是艱難的一年,但保險業正在以幾十年來從未有過的速度提高費率。整個產業的收入目前正創下歷史新高。 Progressive 和 Allstate 的股價目前也處於歷史高點。這表明,投資者相信賠付率最終會恢復,而且高通膨實際上對該行業是健康的。高通膨增加了保險需求。


美國私人汽車保險業 - 年度價格變化


資料來源:美國勞工統計局:資料來源:美國勞工統計局。美國城市平均機動車保險消費者物價指數,所有城市消費者,未經季節性調整。 2024 年代表 1 月和 2 月的平均同比變化。

將我們在獸藥通膨方面的經驗與上述圖表進行比較,發現兩者的趨勢非常相似。這讓我們更加確信,如果我們採取正確的定價措施,利潤壓力將是暫時的。


Trupanion 訂閱業務


正如我們之前所說,Trupanion 的絕大部分內在價值都來自於我們的核心訂閱業務。目前,這包括我們的核心 Trupanion 產品;我們為 Aflac 和 Chewy 提供的 "Powered By "產品套件;我們的中低平均月單位收入 (ARPU) 產品 Furkin 和 PHI Direct;以及我們在歐洲大陸的產品。在 百萬美元的調整後營業收入中, 百萬美元,即 ,來自我們的訂閱業務。年末,我們的訂閱用戶總數超過 99.1 萬。在這一年中,我們的訂閱業務收入約為 萬美元。其中,我們代表會員支付獸醫發票的支出約為 萬美元,為會員提供支援的支出約為 萬美元(對於Trupanion 和我們的"Powered By "產品,這種支持是24/7/365 全天候的),固定支出約為 萬美元。

Trupanion - 訂閱(單位:百萬美元)
2014 2015 2016 2017 2018 019 2020 2021 2022 2023
 註冊寵物總數 215,491 272,636 323,233 683 430,770 494,026 577,957 704,333 869,862 91,426
Revenue $218.4 $263.7
YoY Change

減去支付獸醫發票
($95.2) ($351.9) ($539.7)

減去支付變動費用
($14.0) ($16.6) ($21.1) ($24.6) ($29.4) ($35.4) ($48.5)

減去支付的固定開支
($17.3) ($18.2) ($17.7) ($18.2) ($23.4) ($33.7)

可支配利潤 (AOI)
$15.0 $23.8
YoY Change

可支配利潤率(AOM)

用於收購新寵物的資本 (PAC)
$14.5 $23.3
YoY Change

PAC 的估計內部報酬率
22

購買新寵物後的現金
($9.6) ($10.4) $2.0
Capital ($5.6) ($4.9) ($1.9) ($3.1) {ff52ce796-d578-4258-ac99-508689ee570a}
(
($4.4) ($5.4) ($7.5) ($12.4) ($17.1) ($18.3

產生的現金/(使用的現金)
($15.2) ($1.4)  (18.3 美元) (

以下是 2023 年我們平均訂閱寵物的每月每隻寵物經濟效益,或新寵物購買前的現金流。
2021 2022 2023

平均每月成本(ARPU)*

減:支付獸醫發票
 減:可變支出