弗吉尼亚数据中心之行：重申对电力需求和资本支出的多年看涨前景

1. 
   数据中心的容量和功耗可能会显著增长，我们略微提高了对 2030 年全球数据中心功耗的估计。
2. 
   超大规模数据中心和云计算领导者致力于减少排放

3. 
   电网可靠性将成为数据中心客户和监管机构关注的重点领域 - 特别是考虑到太阳能/风能周围的间歇性问题。
4. 
   公用事业支出预计将增加，以满足数据中心（以及更广泛的）负载增长、电网弹性/可靠性和可再生能源容量的结合。
5. 
   负荷增长和可再生能源权重上升的结合有可能增加天然气需求和价格波动。

旅行日程和背景

我们在宏观和 GS SUSTAIN 视角上对电力需求和铝有什么看法？

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  数据消费前景-无论是 Al 还是非 Al。在我们的旅行后，我们仍然看涨
  
  基于 Iron Mountain、AES 和 Fluence 的评论，数据中心增长的食欲取决于大型和小型数据中心的客户扩展。人工智能在为客户提供盈利解决方案方面的最终成功将决定电力需求是否受到技术公司预算或人工智能计算速度需求的限制。
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  功率效率提高。在我们的旅行之后，我们继续期待能够持续推动降低功率强度的创新。
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  潜在的基础设施限制。从我们的旅行中，我们看到了为了减轻电力供应或设备瓶颈风险而需要高效规划增长的需求。铁山表示新数据中心设施的电力供应需要 2-5 年的前期时间。

为什么数据中心的电力需求最近一直在增长，而之前却没有增长。数据需求一直在增长，但直到最近，数据中心的电力需求一直保持平稳。在 2015 年至 2019 年期间，数据中心的工作负载需求几乎翻了三倍，而数据中心的电力需求相对平稳。这主要有两个驱动因素：

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  云和超大规模数据中心的功耗效率提升（即功耗强度降低的速度）。年度效率提升平均约 。
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  向云和超大规模数据中心的转变，其能耗强度明显低于传统数据中心。到 2020 年，超过 。
  
  数据中心工作负载需求的百分之六十在云/超大规模中心。

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  NVIDIA DGX A100 系统被列为净 5 petaFLOPS，消耗 最大，或每 pFLOPS 。
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  最新的 NVIDIA DGX H100 系统列为 32 petaFLOPS，消耗 最大，或每 pFLOPS 。
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  新一代 NVIDIA DGX B200 系统采用新的 Blackwell 芯片，列出净 72 petaFLOPS（训练），消耗 最大，或 每 。

电力需求预测：约束问题

 无约束

效率提高：数据中心在过去已经变得更加节能，但效率提高的速度似乎明显放缓。

可持续性考虑

美国电力需求/容量/投资展望

展示 9：过去 10 年美国电力需求增长平均为 ，相对于 2000 年代初平均增长 ，我们预测到 2030 年美国电力需求增长平均超过 ，

美国天然气需求/管道容量/投资前景

我们看到增量数据中心功耗推动 的新自然

gas demand by 2030. We discussed our gas demand forecast in the previously published data center note which assumes that gas provides of the of total data center power demand expected through the rest of the decade. For this estimate, we assume of this demand is met through CCGTs with heat rates of and of this demand is met through peakers with heat rates of - a swing more towards the former could reduce incremental gas demand all else equal. Our estimate implies roughly a increase in the amount of gas consumed in the power market vs. today, and more notably, represents a increase vs. our prior growth expectations for power demand for gas. Overall, we continue to see data center driven power demand as another leg of the demand stool supporting the broader constructive backdrop for gas demand growth alongside new LNG export capacity, coal plant retirements, and renewables backstopping.

我们对电力需求和 的微观观点是什么？

需求增长的受益者

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  FSLR。作为一家大型国内面板制造商，FSLR 应该受益于预计增加的大型公用事业规模项目，以支持增加的需求。公司可能会在国内寻找他们的面板，以便从国内内容奖励中受益。在某些情况下，FSLR 甚至直接与拥有数据中心的公司合作，如 MSFT。
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  FLNC。FLNC 可能会受益于在数据中心现场部署提供清洁能源储存解决方案作为数据中心停电时的备用电源。FLNC 已与（GOOGL）合作，为超大规模数据中心提供和优化零排放备用系统。
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  GEV。GEV 目前安装的涡轮机（燃气、蒸汽、核能、水力、风力等）和航空衍生产品提供了全球 的电力。我们预计 GEV 将受益于电力需求加速增长的长期增长趋势（国际能源署预计未来 20 年电力容量增长 ）。
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  NEE. NextEra 的非管制可再生能源业务 NextEra Energy Resources (NEER) 独特地处于利用数据中心增长的位置。NEE 已经注意到它已经为数据中心提供了 s 的负载，并且预计这个数字会增长。NEER 已经为其项目预留了 的互连队列，这消除了建设新发电的主要障碍之一，并且能够在全国范围内建设这些项目。
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  SO. 南方最大的子公司乔治亚电力公司预计从 2026 年开始每年将有 的负载增长，主要受数据中心的推动。SO 已确定了 2030 年前必须为该服务领域提供的 6.6 GW 的增量负载。乔治亚电力公司提交了一个非周期性资源计划，以支持近期的负载增长，我们预计其 2025 年的资源计划将请求大量的发电和电网支出，主要是为了支持数据中心。
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  VRT。Vertiv 是全球领先的设计和制造关键基础设施产品的公司，包括为数据中心提供热冷却和电力管理产品。我们相信 Vertiv 在 Al 数据中心增长方面处于良好位置，因为它的积压订单（ 亿美元），在热冷却和电力管理产品市场份额强劲，并且与传统计算（每兆瓦 ）相比，高密度工作负载（每兆瓦 ）的机会增加。
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  XEL。鉴于 XEL 是一个垂直一体化的公用事业公司，我们看到在发电投资和基础设施投资方面都有好处。BCG 已经强调 MISO 在 2027 年之前建造的数据中心占地区份额最高，而 XEL 受到影响。NERC 储备裕度表明 MISO 市场紧张，因此我们预计在该市场会有重大的输电和发电投资，XEL 的 Northern States Power 公用事业公司在该市场运营，支持资本金和收益增长。
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  CCJ。Cameco 是一家完全集成的铀生产商和核燃料供应商。
  
  加拿大、美国、澳大利亚和哈萨克斯坦的运营。我们认为专注于清洁、安全和可靠的基础负荷发电对更广泛的核能故事有支持作用，因为不断增长的可持续负荷需求应继续支持美国核反应堆关闭数量减少，并全球核能发电依赖度增加，这将推动对卡梅科故事的正面估值修订。鉴于全球对铀和核燃料的需求不断增加，我们认为 CCJ 的运营足迹在中长期内处于有利位置，因为（a）在全球成本曲线上具有竞争优势，（b）相对于同行的地缘政治风险较低，以及（c）具备扩大产能的能力。
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  EQT。EQT 是美国最大的低成本天然气生产商，在美国东北部的阿巴拉契亚盆地生产 Bcfe/d（占美国当前天然气产量的 6%）。该公司受益于来自国际液化天然气出口和国内工业消费以及发电需求的天然气需求增加。我们认为，数据中心对电力需求的增加以及对负荷增长的影响可能导致对增量天然气发电的需求，我们认为 EQT 作为美国领先者在竞争地位上将受益。我们认为可能需要增加 的天然气（如本说明中所述），或者需要从当前水平增加 的供应，并认为该公司在捕获这一增长的重要份额方面处于有利地位，因为其成本优势和库存。

供应链/基础设施受益者

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  猫。将电力销售占康明斯销售的比例应用到卡特彼勒，意味着 十亿美元的收入，占总公司销售额的 。如果 增长的终端市场增长前景持续下去，中期内对卡特彼勒增长概况的助力将近每年 。
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  ETN。对于 ETN 来说，数据中心和分布式 IT 是一个价值 340 亿美元的市场，2023 年至 2028 年的市场复合年增长率为 10.8%（ETN 在 2023 年在这个市场上的销售额为 亿美元）。ETN 开始更长期地了解数据中心客户的计划，一些客户已经开始谈论 2026 年至 2028 年的需求规划。
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  KMI。在能源基础设施领域，我们认为 Kinder Morgan 特别适合从天然气需求的增加中受益。我们预计到 2030 年，数据中心的电力需求将推动天然气需求增加 ；这大致相当于今天电力市场消耗的天然气量的 增加，并且比我们之前对天然气需求增长的预期 增加。作为美国最大的天然气运输公司，在德克萨斯州等关键地区拥有相当大的市场份额，KMI 应该能够捕捉到这一增长的相当部分。
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  MYRG。通过 MYRG 在输配电工作和作为电气承包领导者的定位，我们相信该股票为数据中心增长提供了独特的曝光机会。我们看到公司有引人注目的增长机会，并对其直接暴露于关键宏观主题持乐观态度。
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  NVT. NVT 的数据解决方案业务代表公司总销售额的 （截至 2023 年），管理层预计该业务未来将增长+DD（>
  
  在 2024 年）。为了抓住这个机会，管理层加快了容量投资，有效地将他们的液冷能力翻倍。
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  PWR. 我们认为大市值 PWR 是受益于增加电力需求的主要受益者，我们看到由数据中心的负载增长和随之对电网现代化需求的增加，有可能进行正面估计修订。
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  SRE。SRE 在加利福尼亚和德克萨斯州的受管公用事业将不得不增加电网支出以支持数据中心，但我们预计影响主要集中在其德克萨斯州公用事业 Oncor。 SRE 近年来在 Oncor 大幅提高了资本计划，我们认为在数据中心继续在其服务领域增长的情况下，有进一步增加资本支出的上行空间，特别是围绕输电方面。

铁山的收获

从 AES Corp 的收获

Fluence Energy 的要点

天然气前景讨论的要点

数据中心的天然气需求可能导致每天增加 3-7 亿立方英尺的需求

growth. Khani walked through his expectations for the potential magnitude of data center driven gas demand growth where he sees the potential for an incremental 3-7 bcf/d of gas demand by 2030. His forecast assumes data centers could represent of power demand by 2030 (vs currently). We note Khani's forecast falls well within the range of broader views in the market - while we screen on the lower end - where industry-provided outlooks range from of incremental demand by 2030 (with some estimates even higher). For context, this demand wave is still lower than the upcoming LNG demand wave of (on his estimate) and relatively digestible the total US gas market of . That said, gas demand will ultimately depend on a variety of factors including chip efficiency gains, tech company capex budgets, ultimate power demand, natural gas share of power generation mix, and split of gas power gen capacity of CCGT vs peakers, among other things, though we acknowledge the potential for risk to skew to the upside.

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  数据中心需求将需要可靠、持续的能源来源 - 可再生能源可能无法满足全天候需求。Khani 强调了即将到来的需求增长将需要一个持续的能源来源来运行不间断、实时的流程，可再生能源的间歇性，即使配备电池储存，也无法提供。为数据中心需求提供可靠性的组成部分一直是一个关键的争论点，并将是决定上述最终天然气与可再生能源功率份额混合的关键因素。具体来说，Khani 指出即将到来的需求浪潮中 需要持续电力支持，支持数据中心寻求天然气发电的前景。Khani 指出即将到来的需求中 （人工智能模型）稍微更灵活（可以运行批处理流程，可以被中断，因此可再生能源的间歇性不会成为限制因素） - 尽管更广泛的信息仍然是即将到来的绝大多数需求将需要更可靠的能源来源。
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  波动性将是关键，并支持对天然气基础设施的投资需求。 Khani 花了大量时间讨论天然气价格波动是由多种因素共同作用造成的，包括 1）增加
  
  可再生能源容量缺乏足够的相关备用天然气基础设施，2）美国天然气储存容量基本持平，以及 3）类似液化天然气和数据中心这样的需求波动较大。具体来说，Khani 预计我们可能会看到天然气接近 的时期，以及天然气 或更高的时期 - 在极端情况下，关闭 数据中心需求的价格可能接近 mmbtu。总的来说，重点在于市场储备余量的下降，因为他指出，随着可再生能源容量的增长，大部分时间将能够满足需求，但如果没有足够的天然气基础设施作为可再生能源的支撑，美国将面临严重的电力短缺风险。因此，Khani 强调了继续投资于天然气基础设施以补充可再生能源容量的必要性 - 这与我们的分析基本一致，我们预计天然气将为 数据中心驱动的电力需求提供 ，其余由可再生能源提供。 发电混合比较辩论一直是投资者关注的重点，部分原因是它作为确定最终天然气和管道容量需求增长预测的输入，同时也考虑到可靠性问题。

数据中心驱动的电力需求增长在不同地区将有显著差异。

从北美电力可靠性公司的收获

估值和关键风险

 披露附录

Reg AC

 GS 因子概况

 并购排名

 量子

 披露

评级和定价信息

公司特定的监管披露

Quanta Services 的评级相对于其覆盖范围内的其他公司：Atlas Energy Solutions，Baker Hughes

公司特定的监管披露

评级/投资银行关系的分布

价格目标和评级历史图表

 监管披露

美国法律和法规要求的披露

除美国以外的司法管辖区的法律法规要求的额外披露

评级、覆盖范围和相关定义

全球产品；分销实体

 一般披露

2024 年高盛公司。

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1. 
   最近 GS 研究 Al、数据中心和即将到来的美国电力需求激增以及 Al/数据中心的全球电力激增和可持续性影响。我们于周三（6/26）举办了对 IRM 数据中心园区的现场参观，以及与 AES Corp、Fluence Energy、Foresight Capital 的 David Khani 先生（EQT 前首席财务官，领先的天然气生产商）以及北美电力的炉边聊天。
2. 
   来源：NVIDIA，高盛全球投资研究
3.  公司数据
4. 
   数据中心仍然是 FLNC 客户的主要终端市场，对电网机会的需求不断增长。FLNC 的主要客户是公用事业公司和能源开发商，如 AES、Clearway、RWE、Engie 和 Orsted。重要的是，数据中心仍然是这些客户的主要需求驱动因素，主要是用于 FTM。因此，虽然 FLNC 与数据中心的直接业务不多（在比利时与谷歌有一个项目），但公司似乎正在通过为这些客户提供服务的客户群体受益。